個案緣起
近日新聞報導，受到通膨及美國政府債務等因素影響，美國十年期公債殖利率可能攀升至6%，並對股票市場造成下跌壓力。
為什麼公債殖利率上升，會影響股票價格？本文從金融市場與企業財務的角度進行分析。
美國公債殖利率上升，為什麼股市會下跌？
美國公債殖利率是全球金融市場的重要利率指標。當美國十年期公債殖利率快速上升，股票市場往往面臨下跌壓力。
首先，說明公債的利率與殖利率定義，以及公債價格與殖利率之間的反向關係。
一 、 美國公債的利率與殖利率
(一) 各種利率與殖利率定義
美國公債殖利率，是依據公債目前市場價格及相關現金流量計算的投資報酬率，與政府發行公債時約定的票面利率不同。
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名 稱 |
定 義 |
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票面利率（Coupon Rate） |
發行時約定的利息比率 |
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當期殖利率（Current Yield） |
每年票面利息 ÷ 當前市場價格 |
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到期殖利率（YTM） |
依目前市場價格買進，持有至到期所計算的年化報酬率，包含票息及本金價差 |
例如，美國十年期公債市場殖利率為 5%，代表市場依當前債券價格計算出的到期年化報酬率約為 5%。
本文討論的「美國十年期公債殖利率上升」，指的是市場交易形成的到期殖利率上升。
這個市場殖利率，也是企業融資、股票估值及其他金融商品定價的重要參考基準
(二) 美國公債價格與殖利率之間的反向關係
美國政府發行公債向市場籌措資金，投資人購買公債，依發行條件取得利息及到期本金。
固定票面利率的公債，票面利息不因市場利率變動調整，公債的交易價格會隨市場供需與利率變動。
假設一張公債每年支付固定利息 40 美元，面額 1,000 美元：
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公債市場價格 |
當期殖利率 |
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1,100 美元 |
3.64% |
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1,000 美元 |
4.00% |
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900 美元 |
4.44% |
公債市場價格與當期殖利率關係圖
上述以當期殖利率為例，說明固定票息公債價格與殖利率的反向關係。
所以，在其他條件不變的情況下，固定利率公債的市場價格下跌，其殖利率便會上升。
二、美國公債殖利率上升，為什麼影響股市？
(一) 股票估值下降
股票的價值，取決於企業未來能創造多少現金流量，以及這些現金流量折算成今天的價值。
當公債殖利率上升，市場要求的投資報酬率通常也會提高，使企業未來現金流量的折現價值下降，進而影響股票價格。
例如，假設一家企業預計一年後可以產生 100 元現金流量：
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折現率 |
現在價值 |
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4% |
96.15 元 |
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6% |
94.34 元 |
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8% |
92.59 元 |
尤其是科技股與成長股，由於企業價值較多來自未來的預期獲利，因此對利率變動通常更加敏感。
計算原理如下 :
在企業評價中，常使用折現現金流量法（Discounted Cash Flow, DCF），將未來預期產生的自由現金流量折算為現在價值。
V = Σ [FCFFₜ ÷ (1 + WACC)ᵗ] + TVₙ ÷ (1 + WACC)ⁿ
- FCFF：企業自由現金流量
- WACC：加權平均資金成本
- TV：預期期末終值
- N : 明確預期期間
- 此公式計算的是企業營運價值；若要進一步估算股東權益價值，尚須考慮非營業資產及負債等調整項目
股東權益資金成本，可以透過資本資產定價模型（CAPM）估算：
Ke = Rf + β × (Rm − Rf)
- Ke：股東權益資金成本
- Rf：無風險利率
- β：股票相對於市場的系統性風險係數
- Rm − Rf：市場風險溢酬
無風險利率實務上常實務上常參考政府公債殖利率。
當無風險利率上升，而市場風險溢酬及其他評價假設維持不變時，股東權益資金成本將提高，進而可能推升企業整體折現率。
折現率提高，代表相同的未來現金流量，其現在價值降低。
(二) 企業融資成本增加
公債殖利率是金融市場的重要定價基準。
當殖利率上升，企業發行公司債或向銀行借款的資金成本，也可能跟著提高。
例如，一家公司借款10億元，利率從4%提高至6%，每年利息支出就增加2,000萬元。
融資成本提高，除了可能減少企業獲利，也可能影響未來的投資與擴張計畫。
不過，既有固定利率借款不會因市場利率上升而立即增加利息支出，實際影響仍須考慮企業的借款條件與債務結構。
(三) 投資資金轉向債券
當美國十年期公債殖利率從3%上升到5%，以較低價格買入公債的投資人，可能取得較高的到期殖利率，使債券的投資吸引力提高。
相較之下，股票具有較大的價格波動與經營風險。
因此，部分投資人可能降低股票配置，轉向債券市場；同時，市場也可能要求股票提供更高的預期報酬，造成股票估值下修。
三、公債殖利率上升的原因，對股市有何影響
公債殖利率上升，並不代表股市一定下跌，仍須考慮殖利率上升的原因。
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殖利率上升原因 |
對股市的可能影響 |
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經濟成長強勁 |
企業獲利增加，股市仍可能上漲 |
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通貨膨脹升高 |
市場擔心利率維持高檔，股市下跌壓力 |
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貨幣政策緊縮 |
資金成本提高，股票估值可能下降 |
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美國財政與債務疑慮 |
長期公債風險補償可能提高，增加市場風險 |
四 、結論
美國公債殖利率上升，主要透過股票估值、企業融資成本及投資資金配置三個面向影響股市。
然而，殖利率上升不代表股票一定下跌。
分析股市未來走勢，除了考量利率因素外，更重要的是了解利率上升的原因，以及企業的獲利能力、估值和目前的股票價格。